转发关于软件企业的估值

Posted 2021-02-06 devilzh

觉得写的有一定道理，分享一下。

不客气的说，国内主流机构对软件行业的无知让人震惊。类似的文章俺2年前就发过，1年前又发过，但持续不断的利润下滑仍然没有让那些自以为的业内专家得到教训。
各种软件垃圾股依然是市盈率高企，年年负增长，基金抱团扎堆。
2001年前纳斯达克泡沫给研究者造成的幻觉，以为不着边际的高科技远景能够支撑公司的盈利。但考察美国的软件发展史，企业的利润和其技术水平并不是严格的正相关关系，和企业讲的高科技故事，更没有联系。

软件公司的分类
“软件”是非常模糊的词，俺给软件公司一个粗略的分类，基本上越接近大众的公司，用户同质化越高的公司越强
第一档次为直接面向群众和中小企业，解决大众需求的公司  像娱乐，游戏运营，通用软件等。
从个人电脑出现以来的领袖是 苹果-微软-谷歌-苹果
尽管网易腾讯只是运营或抄袭美国韩国的游戏，没有科技含量。但他的业务模式就是第一档。
第二档次为面向部分小众用户的公司  向大企业（大企业也是一种小众用户）批量供货的公司 如 制作游戏的公司（而不是运营）工具软件公司
第三档次为做工程，做定制项目，个性化服务
第四档次为外包，不拥有产品的产权。即给第二三档公司服务的公司，是最劣中的最劣
很显然，美股中知名的软件公司集中于一二档，而所有it领袖全部集中在第一档。美国并不是没有做定制服务甚至外包的公司，只是这些公司无法长久繁荣。

第三档的成功公司，当然可以比第一档的失败者利润好，但即使是第二档的成功者，永远达不到第一档成功者的高度。

有些人会说IBM是做客户服务的。如果你享受过ibm的服务，就知道他的“服务”有多么舒服。IBM以借机贩卖软件成品和同质化的预定义的解决方案为主。如果需要定制的开发，IBM会外包给本地公司。另外正因为IBM毕竟还是有客户化的意思，80年代后再没有成为最大市值的软件公司。没错ibm曾经在60年代达到最大市值，但那时用户最广泛的计算机公司恰恰就是ibm。

A股现状
A股上市的集中在第三，四档次。国内软件公司除互联网，娱乐业的属于第一档次但主要在美国上市，大多数集中在三四档次。广联达等行业软件属第二档次。用友软件本来可以做第二档次，但因为其大客户战略，基本上接近第三档次的公司了

A股机构崇拜伪高新的企业，如东软集团 $用友软件(SH600588)$ 超图软件 合众思壮 多数是三四档次的公司，年年业绩下滑。即使是专业erp最强的peoplesoft SAP，也逃不脱衰退亏损甚至倒闭的地步，何况用友。
相反像$乐视网(SZ300104)$ 朗玛信息 这样的企业。被多数机构认为是垃圾，因为其技术的简单，业务的不高尚。但仅从企业利润来说，这种企业天然的处于较为强势的地位，因为其业务主要是解决大众的娱乐需求，使得用户的同质化非常高。所以这种企业总是交出超出市场预期的报表。至于现在的估值水平高低，那是另外一回事，起码不会比用友这种多年负增长的企业高

尝试解释软件公司的分类
如上所述，用户同质化越高的软件公司，其盈利模式越好。考察其他行业，大多数行业存在这种现象，虽然不如此强烈。用户同质化极高的公司，有高利润弱周期的特点，像茅台 白药 普拉达 可口可乐 都是如此，而用户同质化低的公司，则表现极强的周期性，比如a股的精功科技。其原因应该是：同质化的用户，使得公司在一个用户的成功可以轻易复制。

软件行业表现的更加明显，可能与行业的成本特性需求特性有关。软件行业的成本主要是人力成本，使得复制对软件来说更为重要——而多数行业有固定的原材料成本。
另外软件的“需求”有强烈的不确定性，随意性，做过大规模项目的开发者肯定明白。这会强化用户的个别需求对公司人力的消耗。
软件开发的课本都强调客户至上，尊重需求。但现实中很多需求是个人偏好甚至是怪癖，和软件所做的事情没有多大关系。比如用户对字体，页面布局的偏好，对操作模式（点按钮后是否要提示）的偏好。在用户同质化低的情况下，这些癖好会大量的占用开发，测试，沟通的时间。
和书本宣传相反的是，成功的大公司实际上不尊重个别用户的需求，如果你不喜欢windows的操作模式，微软不会理会你的，你觉得黑白两种颜色太单调，抱歉苹果认为一定是你自己的脑子出了问题。

俺平时使用的各种软件，常有一些明显的错误，像支付宝长期在某些浏览器不能运行（现在已经解决），通达信有各种各样的毛病。假如俺的软件项目除了这样的问题，不可避免被用户痛骂，扣款。但俺使用的是千百人使用的软件，制作者是不可能理会的。

关于用友

关于用友软件 东软集团这种大市值，负增长的高新企业，俺一直的定位就是垃圾中的垃圾。两年前就发帖质疑过用友软件的奇高pe。尽管用友软件的利润如俺预期的一样不断下滑（去年有一个财务操作搞了一次性收入），但机构还是抱团把股价给顶住了。
如果要问什么是合理，俺认为2倍pb才“合理”，但问题是估值并不能脱离市场偏好而存在，这并不是俺的市场，而是机构说话的市场，只要他们愿意顶而且有钱顶用友的股价，当然可以继续顶下去，俺也不会意外。现价11块俺不会做空用友——假如这个票可以融券


补充一下
不是说俺所谓的第一档的公司就一定要比第二档好。只是分类公司的周期性，持续性。
强周期有强周期的好处，行业从无到的时候可以快速铺开。但如果要寻求类似茅台 可口可乐的长青企业，第三四档是不会有的

作者：小苹果
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来源：雪球
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