云计算电话会议纪要

Posted 2021-04-29 五人理投

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1 、 正如我们3月观点报告中写的重点推荐云计算 。 为什么是3月 ？

美国的微软 、 亚马逊 、 英特尔IDC的业务从Q3Q4开始 ， 其财报已经证明美国的云计算产业开始复苏了 ， 我们一直说去年是云计算小年 ， 今年是云计算大年 。 美国公司财报已经证明美国云计算产业的复苏 ， 中国阿里 ， 腾讯等等这云计算大的厂商的全球Capex投资情况也将在3月开始逐渐明晰 ， 如果同样超预期的话 ， 也会证明了中国云计算产业的复苏开始 。 因此 ， 云计算发展的节奏将得到验证 ， 从而对全年云计算的投资就会有一个比较好的一个把握 ， 所以三月份将是重要的一个节点 。

2 、 美股云化软件SaaS公司的财报透露出了什么 ？

首先明确软件云化 ， 除了带来技术升级 、 和功能拓展之外 ， 最本质的变化是商业模式的变革 ， 使软件从用户从一次性的IT购买转成了订阅式的粘性消费 。 从美股的软件云化历程来看 ， 云化软件分为两大类 ， 一类是专用型云化软件 ， 如Autodesk 、 广联达和石基信息 ， 转云后带来的营收能力和收益质量改变 ； 第二类是通用型云化软件 ， 如Salesforce 、 用友网络和金山办公 ， 云化后带来的是市场空间瓶颈的突破和竞争格局的改善 ， 对应的是收入的增长 。

从美股Salesforce上周最新的财报来看 ， Salesforce在收入突破百亿美元之后 ， 仍保持了34.7%的高收入增速 ， 同时由于年度及月度的订阅模式 ， 使公司经营性现金流和收入增速高度匹配 。 由于保持高营销费用支出 ， 公司19年净亏损为2.48亿美元 ， 去年同期净利润3.62亿美元 。 同时 ， Salesforce指出 ， 未来市场营销费用占总收入的比例仍将维持在45%左右的高位很长一段时间 ， 因为公司仍在寻求不断扩大客户数量 、 向现有客户出售更多产品以及继续建立品牌识别度 。 云化后高频次交互和高粘性订阅 ， 帮助Salesforce突破了CRM的市场份额瓶颈 ， 根据Gartner的市场份额估计 ， Salesforce在2018年以19.5%的市场份额称霸全球CRM市场 ， 比实力最接近的竞争对手SAP （ 份额为8.3% ） 高出一倍多 。 根据国外投行测算 ， Salesforce对应目标市场空间达到2000亿美元 。

总结来看 ， 美股通用型云化软件公司 ， 基于云化后的商业模式 ， 突破了原先的市场份额瓶颈 ， 带来了更高的市场空间 ， 因此收入持续保持了稳定高增长 ； 同时 ， 由于需要不断拓展市场 ， 需要投入大量营销和研发 ， 净利润并非衡量云软件公司的最佳指标 。 从估值角度 ， salesforce目前收入增速25%-30% ， PS15倍 ， 而A股的云软件公司有着更高的收入增速 ， 可有更高的估值空间 。

3 、 中国云化软件重点公司的分析 ： 石基 、 广联达 、 金山 、 用友 。

用友网络 ：

预期公司20年云收入继续翻倍 ， 云收入占比将达到标志性的20%阶段 （ 美股云化过程中 ， 云收入占比20%-50%对应估值提升最快 ） 。 2019年下半年推出yousuite并停售线下NC ， 同时股权激励明确云+软件收入增长目标 ， 云战略推进更近一步 。 NCC的推进帮助公司突破了高端ERP市场的瓶颈 ， NCC比软件版本贵约10%-20% ， 前三个季度有一个亿的收入 ， 行业分布来看 ， 公用事业和交通 、 连锁零售 、 重工业为三大行业 ， 客户重叠来看 ， 大部分是老客户的升级和迁移 。 来自于SAP和Oracle的新客户均有一家 ， 为华新丽华 （ 约7900w ） 和四川机场 。 部署方式上 ， 以私有云为主 ， 公有云客户有12个 （ 目前私有云均价约150w ， 公有云约50w ） 。

在具体模块上 ， 卖的最好的是总账模块 （ 单价约8w ） ， 主要是以财务和财务管理为主 。 以现在的交付情况来看 ， NCC比NC交付周期减少18% ， 意味着实施人员需求和费用可减少18% 。 NCC上云后给客户提供增值服务的能力提升 ， 后续增加模块和增值的可能性增加 ， 比如碧桂园项目 ， 碧桂园ERP是用SAP ， 用友提供运营云 ， 今年增加了BaaS幸福社的服务 ， 流水达到了亿元级 。 Yousuite对标Oracle的netsuite ， 针对成长型企业 ， 300w-3亿范围的客户 ， 希望伴随着企业从小微到中型 ， 可以一直持续使用 ； 今年销售目标50家 ， 已有案例为10家 ， 明年希望1000家 。 和Netsuite相比 ， 会有私有云版本 ， 预期比线下U8价格高30%左右 ， 公有云的均价约为20w-30w一年 。 2020年用友最新签约宝马 ， 大体量行业标杆客户的树立确认了公司在转云上产品和模式上的成功 。 我们预期20年云收入增速约100% ， 目前PS约11倍 ， 对应美股云软件公司的估值水平 ， 还有更高的空间 。

金山办公 ：

公司是A股产品化能力最出色 ， 市场竞争优势最为显著的软件公司 。 目前公司的订阅业务是收入增速最快的业务 ， 预期20年订阅收入占比将超过50% 。 公司公布19年业绩快报 ， 2019年度公司实现营业收入15.8亿元 ， 同比增长39.80% ； 19年核心业务板块中办公软件产品使用授权业务的收入涨幅较大 ， 随着付费客户的持续增加 ， 办公服务订阅业务的收入增长势头强劲 ， 其中个人办公服务订阅业务增长较为突出 ， 是推动收入增长的主要原因 。 根据公司三季报 ， 截至2019Q3 ， 其订阅付费用户数达到了570万人 ， 逐季上升趋势明显 ；

受疫情影响 ， 公司在线办公需求整体增长十分明显 。 以金山文档为例 ， 除夕前后 ， 其用于收集信息的表单功能 ， 需求增长超过10倍 ， 甚至最高达到18倍 ， 并且是短时间迅速增长的 。

到2月3日起 ， 伴随全国延迟开工很多人开始在家办公后 ， 远程会议等需求迅速提升 ， 也有高达15倍的增长 。 一个明显的趋势是远程 、 异地 、 多人协作相关的功能需求迅速增长 ， 用户开始探索和尝试很多线上办公的方案 。 产品能力+云订阅高粘性 ， 是公司订阅极大市场空间的保证 ， 基于公司3.82亿月活用户数的强大基数 ， 其订阅付费用户转换还有极大空间 ， 我们认为要重点关注关键经营指标如付费用户数 、 ARPU值 、 付费频次等的变化 ， 和对应公司长期的目标市场空间的突破 ， 而非短期的估值或净利润波动 。

石基信息：

第一点 ， 看好云计算 ， 这是大前提 ！ 石基是和拥有广联达一样在A股市稀缺的SaaS标的 ， 受疫情影响 ， 酒店 、 餐饮 、 零售行业冲击明显 ， 并且最近海外疫情爆发 ， 也多多少少会影响大家对海外业务拓展的预期 ， 但这些我们认为都已经price in了 ， 后面随着海外疫情控制 ， 预期是向上的 。

第二 ， 石基信息是A股少有的具有全球服务能力的软件公司 ！ 单从信息化角度上看 ， 海外的空间显然是大于国内的 ， 并且利润更高 ， 我们预计海外的市场规模是国内是十倍以上 。 石基目前的核心战略就是海外+云化 ， 这也是他也其他云计算公司的不同 。

下面给大家介绍一下石基的业务 。 公司主业包括酒店 、 餐饮 、 零售 、 旅游行业的信息化并且拓展到了支付业务 。 国内酒店客户总数超过1.3万家 ， 中国星级酒店信息管理系统市场的客户占有率超过60% ， 公司在海外企业客户 （ 最终用户 ） 门店总数约6万家 。 餐饮 ： 餐饮比较分散 。 其中中高端 、 连锁餐饮用户数量已超过1万家 ， 市占率处于领先水平 。 零售 ： 在中国规模化零售业信息管理系统市场的客户占有率为60%-70% ， 主要由控股子公司富基 、 长益科技 、 上海时运 、 广州合光以及参股子公司科传控股开展规模化零售信息系统业务 ， 控股子公司思迅软件开展标准化零售信息系统业务 ， 公司于2019年2月底控股的海信智能商用主要从事商业收款机 、 金融机具等硬件的生产 、 制造和销售业务 ， 在国内商业收款机品牌市场居领先地位 ， 同时也从事零售业信息系统业务 。 休闲娱乐 ： 2017年控股银科环企 ， 目前正在快速发展 。

石基的云计算 。 公司在酒店和餐饮业的云转型目前可以概括为三个层次 ， 首先是酒店和酒店集团之上的基于大数据的应用服务 ， 例如声誉管理 、 客户需求管理等 ， 其次是酒店餐饮管理系统 、 后台系统等原来与集团系统连接不紧密的系统全面转向公有云 ， 最后是酒店前台客房管理系统全面转向公有云 。 公司在这三个层面都已经进行了多年的全球布局 ， 收购了一些领先的技术公司 ， 基于大数据的应用云服务目前处于全球相对领先地位 ； 新一代云 POS 得到包括凯悦 、 洲际等超过十家知名酒店集团认可并且在快速上线 ， 云PMS已经研发完成 ， 陆续在上一些酒店 ， 有机会借助POS打开的渠道已获得国际知名酒店集团的认可 ； 2019年快报也讲了公司国际化业务收入已经实现高速增长 。

公司也发了2019年业绩预告 ， 19年营收增速很不错 ， 利润是下滑的 ， 公司提到海外业务增速很快 ， 18年海外业务2亿收入 ， 预计19年超过3亿 。 石基终止了和oracle的合作 ， 公司明确说明之前已经形成公开竞争的市场格局 ， 公司很早就开始了自主软件的研发 ， 到现在只有两个核心模块使用的是oracle ， 其他十几个模块已经实现了自主研发 。 并且从现在时点看 ， 未来酒店信息化向云转型是必然趋势 ， 所以云市场是公司的核心战略 ， 与oracle分手后公司将继续完善新一代云架构 ， 加速公司国际化转型的步伐 ， 力争在新一轮的市场竞争中占据市场主导地位 。 最后讲一下估值 ， 石基20年PS估值大概11倍 ， 估值比较合理 ， 甚至与其他云计算公司相比还低一些 。

广联达：

广联达由于云转型 ， 相关收入确认方式由一次性确认转变为按服务期间分期确认 （ 相关费用仍为一次性列支 ） 。 云转型相关预收款项 （ “ 云预收 ” ， 因该款项属于已收取的云服务费中不能确认为当期收入的部分 ） 导致当期表观收入增速未充分体现 ， 表观利润同比出现显著下降 。 若考虑数字造价业务云转型对公司表观业绩产生的影响 ， 将云预收因素进行还原 ， 则还原后的营业总收入约为40.20亿元 ， 同口径同比增长26.05% ； 还原后的归母净利润约为6.65亿元 ， 同口径同比下降4.35% （ 注 ： 还原后的营业总收入=表观营业总收入+期末云预收-期初云预收 ； 还原后的归属于上市公司股东的净利润=表观归属于上市公司股东的净利润+ （ 期末云预收-期初云预收 ） *90% ） 。

2019年公司数字造价业务云转型深入推进 ， 云产品和服务进一步夯实 ， 并开始逐步引入人工智能等应用 ， 全年实现营业收入24.52亿元 ， 同比增长19.17% ； 其中云收入9.21亿元 ， 同比增长148.84% ； 签署云合同金额14亿元 ， 同比增长113.82% ； 期末云预收余额8.94亿元 ， 较年初增长115.62% 。 数字施工业务整合效应逐步显现 ， 发布数字项目管理平台 ， 平台与多个产品组件结合形成可快速规模化的业务解决方案 ； 渠道建设进一步加强 ， 规模化营销能力业已形成 。 数字施工业务全年实现营业收入8.53亿元 ， 同比增长29.58% 。 其他业务方面 ， 公司创新业务孵化成果显著 ， 规建管一体化 、 建设方一体化 、 全装一体化等业务通过项目实践 ， 基本走通解决方案和产品提炼阶段 ， 为公司开拓新业务打好坚实基础 。

公司正处于造价业务转型的攻坚阶段 ， 在此阶段 ， 转型越快越深 ， 那么利润被冲击的力度就越大 。 对于像广联达类似的云转型公司来说 ， 国际和国内都会用PS来给云收入进行估值 ， 所以我们可以采用分部估值法来对造价云收入和传统施工业务进行单独估值再加总 。 广联达造价对比海外云计算公司 ， 我们给予公司造价业务2020年12-13倍PS估值 ， 施工业务我们假设稳定后净利润率能达30% ， 那么如果按30%净利润率算 ， 2020年贡献3.405亿利润 （ 假设稳定之后的净利润率 ） 。 对比计算机行业纯软件产品公司 ， 给予施工业务2020年40-50倍PE估值 。

4 、 云计算硬件公司q2业绩会大幅超预期吗 ？ 浪潮 、 宝信 、 易华录等 。

我们主要推荐的是各个IT资源基础设施资源子领域里的龙头企业 。 服务器里的浪潮信息 、 IDC里的宝信软件 ， 存储里面的易华录 。

浪潮信息能否超预期取决于英特尔ASIC的10nm芯片是否会在这个时点推出 。 因为去年是云计算的小年 ， 主要原因是互联网公司把一部分的服务器采购放到了今年 ， 核心就是为了买今年英特尔的10纳米的这个新的产品 。 那如果英特尔10nm的芯片推出的话 ， 因为阿里等互联网大客户去年在不断的和浪潮交流沟通 ， 所以英特尔一旦推出了新的产品 ， 浪潮的产品就会马上跟进和推出 ， 从而带来互联网公司的大规模采购 ， 这样浪潮信息的业绩一定会大幅超预期 。

宝信软件比较难超预期 ， 原因是宝信的机柜是部署都是稳定的且已经有长期规划的 。 但是宝信的商业模式要比浪潮好 ， 因为宝信是每年收钱的类消费模式 ， 所以他的商业模式要更好一些 ， 而且宝信自身的资源也是最丰富的 。 这个所以市场给宝信一定的高估值 ， 我们认为合理的 。 因此 ， 宝信全年是否会超预期就要看南京等地方的机柜是否能上 ， 如果能上的话 ， 超预期的可能性比较高 。

易华录是否超预期取决于华为 。 易华录的核心点在于蓝光存储 ， 我们推荐的原因是因为我们正处在4G到5G的一个大数据爆发的拐点 。 蓝光存储有成本低 ， 功耗低 ， 存储时间长等等很多的优点 。 但是它的相对的 ， 读取速度会比较慢 ， 所以没法用到C端的热数据 。 但对于企业端和政府端大量的占到80%-90%以上的冷数据 ， 蓝光存储就成为必须 。 华为从今年开始对蓝光全产品开始采购 。 那华为什么时候开始采购 ？ 如果从Q2开始大规模采购的话 ， 易华录的业绩也将超预期 。

5 、 云安全和服务的需求如何 ？ 优刻得 、 安恒信息 、 深信服 、 启明 。

云安全方面 ， 从场景的角度来解读 ， 我们认为 ， 是新的IT架构和场景诞生了新的网络安全需求 。 等保2.0正是因为云计算等新技术新应用在实施过程中的特殊处理 ， 根据需要增加了云计算 、 移动互联 、 大数据等相关内容 。 云安全可以分为安全云和云安全 ， 前者这两年因大量系统上云后传统的盒子形态网关类防护产品不再适用 ， 从而有了适配云平台的软件化安全产品 ， 解决诸如租户隔离 、 东西流量等问题 ； 后者则是面向SaaS服务提供商 ， 提供诸如云抗Ddos攻击 、 云WAF等安全云服务 。 此外 ， 大数据和物联网场景下 ， 也带来了态势感知 、 威胁情报 、 数据确权 、 个人隐私数据防护 、 app加固等一系列安全新需求 。

以Palo Alto的Prisma系列为例 ， 就包括云安全类Prisma Public Cloud （ 公有云威胁防御 ） 、 Prisma Assess （ 通过安全架构访问云 ） ， 安全云类Prisma SaaS （ 多模式云访问安全代理服务 ） 和VM-series （ 虚拟化部署防火墙 ） 。

我们认为 ， 以PE体系来对代表新兴方向的这类高迭代投入网络安全公司进行估值显然是不合适的 ， 而考虑到网络安全行业赛道的长期性和高成长性 ， 用收入指标更能反映公司的未来潜力 ， PS指标是个更合适的选择 。 且中国网络安全公司增速更快 ， 理应享有更高ps估值 ， 目前大多公司在10-11倍2020年ps水平 ， 建议关注 ： 安恒信息 、 深信服 、 南洋股份 （ 天融信 ） 、 启明星辰 、 绿盟科技 、 山石网科 、 北信源等

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