研发超营收3倍，寒武纪不计成本的执着为哪般？

Posted 2021-09-06 松果财经

8月11日晚，“AI芯片第一股”寒武纪（688256）发布2021年半年度报告，报告期内，公司营业收入为1.38亿元，较上年同期增长5066.88万元，增长58.10%。归属于上市公司股东的净亏损为3.92亿元，上年同期亏损2.02亿元。

在上半年半导体板块强势上涨的背景下，寒武纪仍处于增收不增利的状态，这是为什么呢？寒武纪目前的业务结构有什么不妥之处吗？距离上市首日的千亿市值，如今寒武纪腰斩大半，截至发稿时市值仅为415亿元，寒武纪要如何才能向外界证明自己的商业价值呢？

寒武纪布局“云边端”，研发投入远超营收

芯片“烧钱”众所周知，就算是大厂也没有一路顺风顺水的，这样的情况也反应在寒武纪的半年度报告里。

报告期内，寒武纪营业收入达1.38亿元，较上年同期增长5066.88万元，增长58.10%。归属于上市公司股东的净亏损为3.92亿元，上年同期亏损2.02亿元。

营收的增长与寒武纪提出的“云边端”布局——即云计算，边缘计算，终端协同发展的战略密切相关。其中，其中边缘业务线贡献的营业收入占本报告期收入比重的 60.74%， 云端业务线贡献的营业收入占比为32.50%。

值得注意的是，2021年上半年，寒武纪边缘智能芯片及加速卡在本期实现收入8,374.38 万元，较上年同期显著增长739.52%。

另外在云端产品线，随着新产品训练整机的市场拓展，尚处于推广阶段的训练整机（搭载 MLU290）在本期实现了批量销售，贡献收入 2,603.54 万元，占总营收比重的18.88%。

除此之外，寒武纪的年中报告对其高额的研发费用做出了解释。

报告期内，寒武纪研发投入达到了4.16亿元，较上年同期增加了1.38亿元，是总营收比例的301.38%。

公司称这是为进一步推进“云边端”产业布局、保持在行业内的核心竞争优势，积极引进高端优秀人才，增加产品线的研发投入所致。

本期研发人员为1002人，占公司总人数比例为77.20%，较上年同期增加 26.20%，其中具有硕士及以上学位的研发人员占研发人员总数的 77.54%。而且寒武纪还将研发人员薪酬较上年上调了68.22%。

除了激励人才支出费用外，寒武纪在研发线管设备和无形资产方面的投入也有增加，其解释为产品线的丰富以及产品性能的升级迭代。

实际上，自成立后寒武纪在研发方面不吝投入。

根据其过往数据，2017年到2020年，寒武纪营收为 784.33万元、1.17亿元、4.44亿元和4.59亿元；研发费用分别为 2986.19 万元、2.40亿元、5.43亿元 、7.68亿元，占营收比重分别为 380.73%、205.18%、 122.32%和167.38%，寒武纪的营收暂时还无法覆盖研发投入。

而且在研发投入巨大的背后，寒武纪的亏损也在扩大。2017年到2020年，其扣非后净利润分别为-2886.07万元、-1.72亿元、-3.77亿元和-6.59亿元，再到今年上半年的-2.02亿。

即便寒武纪是在科创板上市，可以暂时不用考虑盈利的问题，但寒武纪股价自上市当日暴涨358%后，一直处于下滑的状态，股价如今腰斩大半，市场和投资者为什么在短短一年就“变脸”？

AI芯片故事难讲，寒武纪商业化之路拓展难

回想去年7月，寒武纪顶着“AI芯片第一股”光环成功敲钟，上市当日股价大涨358%至295元，市值破千亿。然而随后便一步步走低，截至8月12日收盘，股价为103.65元，总市值为415亿元。

实际上，寒武纪当初的高估值是被多重因素影响了。在其上市之前，政策导向便向科技公司倾斜，再加上当时优质科技标的稀缺性，叠加在一起导致市场情绪高亢。

而且寒武纪的大笔研发费用投入进去后，暂时没有产出太多的新技术，市场和投资者对其商业化能力的信心也有所下降。

那么，寒武纪的商业化道路难点在哪里？据《松果财经》分析，主要有以下几个方面：

1、客户集中度太高

寒武纪当初的名声鹊起，与华为之间的“蜜月期”有直接关系。

数据显示，在2017年和2018年，来自华为的销售金额分别占据当年寒武纪营业收入的98.34%和97.63%。不过随着华为海思决定自研芯片，寒武纪失去了最大的客户，收入明显下滑。

另外据寒武纪过往数据，2018 年、2019 年和 2020 年，公司前五大客户的销售金额合计占营业收入比例分别为 99.95%、95.44%和 82.11%。

客户集中度如此之高，如果公司主要客户对公司产品的采购量大幅降低或者公司未能继续维持与主要客户的合作关系，将给公司业绩带来显著不利影响。

2、与大公司业务重合

作为一家源于中科院计算所的公司，寒武纪自2016年成立起，便受到空前关注，其技术和产品也不负众望，在国内AI芯片公司中也处于第一梯队。

不过有一个不争的事实，寒武纪在终端的产品线与行业巨头英伟达、华为海思等厂商完全重合。

随着小米、OPPO等厂商都在延伸自己的业务线，积极研发芯片技术，导致寒武纪除了终端AI处理器IP与华为海思有过一段时间的合作外，暂时还没有与之类似的优质客户。如果新客户拓展情况未达预期，很可能对寒武纪盈利水平造成重大不利影响。

除此之外，还有一个更严峻的问题摆在寒武纪面前。近年来寒武纪在云端、边缘端和智能计算集群方面开始发力，然而在这些市场上，英伟达、华为海思等厂商与其亦有较大重合。

而且百度、阿里、字节跳动等巨头纷纷组建芯片团队，并且已有产品陆续推出，留给寒武纪的市场空间越来越小。

3、产品竞争力不足

在科技领域里有一个铁一般的事实，如果没有独门且刚需的技术，公司技术就没有“溢价权”。

处于AI芯片赛道第一梯队的英伟达、华为海思等龙头企业，不仅综合技术实力雄厚，资金也十分充裕，能够负担起研发的高额投入，而且更重要的是这些企业此前建立的市场规模足够大。

而且无论在在客户导入方面，还是在销售网络、基础软件系统平台层面，寒武纪均与竞品有差距。

财报显示，截至2020年底寒武纪拥有1268名员工，其中研发人员978名、管理支持人员225名，但销售人员仅有65名。对比同类公司，如依图科技招股书显示其2020年研发人员837人、市场人员385人。销售人员配备不足，再加上去年疫情影响，寒武纪市场开拓便有所不足。

4、产品通用性不足

当前主流的AI芯片主要分为三类，GPU、FPGA、ASIC。GPU、FPGA均是前期较为成熟的芯片架构，属于通用型芯片。ASIC属于为AI特定场景定制的芯片，寒武纪芯片属于ASIC芯片。

因此，寒武纪的大部分AI芯片应用场景比较狭窄，如果启用寒武纪的产品，客户需要对应的付出很多开发上的成本，迁移成本较大。

针对不同客户，寒武纪需要进行定制性的开发，每次的开发成本较高，这也是目前寒武纪的销售额没有可观增长的原因。

综上所述，寒武纪需要去找到一个稳定的业绩增长点，哪些方向可以撑起未来寒武纪的市值呢？

打破业务困局，寒武纪将向何处迈进？

即使目前寒武纪商业化能力有限，但其发展前景依然十分广阔，据英特尔预测，中国AI芯片市场规模在2024年将达到100亿美元。作为如今国内AI芯片初创公司“标杆”，寒武纪或许能啃下一块市场份额。

另外， 5G、VR/AR等新技术的逐渐成熟，也为AI芯片尤其是边缘侧的AI芯片提供更多的发挥空间。

因此在《松果财经》来看，寒武纪至少可以在这些方面去进行尝试，打破当前业务困局。

1、政企市场

对中国而言，缺“芯”的问题亟待解决，因此对于投身该领域的企业，国家始终大力扶持和激励。例如去年寒武纪与国资背景的南京市科技创新投资有限责任公司达成合作，合同金额为3亿元，占当年总营收的65%。

而且，先靠G端市场活下来，等市场成熟后再去切入企业市场，是很多出身体制内的创业公司发展路径，例如清华同方等，寒武纪未尝不能效法。

2、物联网

在万物互联的当下，物联网连接着百亿台智能设备终端，是蕴含了万亿级的蓝海市场。

搭载AI芯片也是物联网的核心之一。作为深耕垂直细分领域的独角兽企业，寒武纪对于加速物联网普及，促进整个产业发展和落地也能够有一定贡献。在今年大力发展新经济的背景下，或许估值能够再次拉高。

3、布局车载智能芯片

今年寒武纪宣布开启“云边端车”战略，即此前“云边端”协同战略的进一步升级，进军智能驾驶领域，具体由子公司行歌科技负责承接车载智能芯片的主要研发及市场拓展任务。

智慧出行和自动驾驶已经成为未来的必然趋势，上路的每一辆汽车都将转化为一个智能终端，而目前大家对于造车兴致高涨，由此产生的市场需求，对于寒武纪的下一阶段发展，无疑是利好的。

而且在7月机构调研中，寒武纪高管介绍车载智能芯片业务，指出公司定位于独立的芯片设计公司，不直接从事人工智能最终应用产品的开发和销售，避免与自身的芯片客户发生竞争。

寒武纪半年度报告发布后，多家券商对寒武纪的未来仍比较看好，华泰证券维持其“买入”评级，国金证券维持寒武纪“增持”评级。

不过，即便如今国内芯片行业迎来了发展的好时机，但也不意味着寒武纪可以走捷径，这个行业讲究打铁还需自身硬。尽管各种各样的因素令其AI芯片的故事不那么完美，但我们还是要多给寒武纪一些时间，等待AI芯片技术覆盖到更多的行业，才能推开收获红利的大门。

文|松果财经